Корпоративный юбилей

В 2004 г. российский рынок корпоративных облигаций отмечает свое 5-летие. Он проделал путь от весьма узкой и низколиквидной площадки до рынка, способного внести определенный вклад в удовлетворение потребности российских предприятий в капитале. В 1999 г. на ММВБ были успешно размещены облигации «ЛУКойла», «Газпрома», РАО «ЕЭС России» и ряда других компаний. С тех пор объемы размещений и торгов на вторичном рынке увеличились в несколько раз.

Итоги первой пятилетки

Если в 2000 г. объем размещений корпоративных облигаций составлял 11.3 млрд. руб., то в 2003 – 78.41 млрд. руб. Высокими темпами развивается вторичный рынок этих бумаг. В прошлом году он вырос в 3.5 раза – до 251.69 млрд. руб. Итоги первого квартала 2004 г. показывают, что и в этом году рост вторичного рынка будет значительным (рис. 1).

Рис. 1. Динамика размещений и вторичных торгов корпоративными облигациями. (Источник: ММВБ)

Существенно расширилось и число эмитентов. С середины 1999 г. по июнь 2004 г. в секции фондового рынка ММВБ корпоративные облигации разместили более 160 эмитентов. Общая сумма облигаций по номиналу превысила 200 млрд. руб. В организации размещений принимали участие более 50 андеррайтеров.

Развитию рынка корпоративных облигаций в последнее время способствовали позитивные факторы, как внешние, так и внутренние. Благоприятная конъюнктура мирового рынка нефти была лишь одной из самых важных. Динамичное развитие сектора корпоративных облигаций в значительной степени обеспечила финансовая стабильность в стране, которая выразилась в высоком уровне денежной ликвидности и устойчивом валютном курсе, а также постепенном, хотя и медленном, снижении инфляции. Рост производства и расширение потребности в инвестициях со стороны реального сектора также явились важными факторами развития рынка корпоративных облигаций, которые становятся эффективным инструментом привлечения финансовых ресурсов.

Корпоративные облигации привлекательны и для участников фондового рынка. Этому способствует развитие биржевой инфраструктуры. Так, с весны 2002 г. на ММВБ появилась возможность использовать корпоративные ценные бумаги при совершении операций РЕПО. Рынок операций РЕПО с акциями и облигациями позволил ощутимо снизить финансовые риски для широкого круга институциональных инвесторов и способствовал повышению ликвидности фондового рынка в целом.

В 2003 г. объем сделок РЕПО с корпоративными облигациями составил $1.67 млрд. против $100 млн. в 2002 г. При этом за пять месяцев 2004 г. он уже достиг $1.37 миллиарда.

Увеличение объема и количества эмиссий, рост интереса инвесторов к корпоративным облигациям, обеспеченный развитием рыночной инфраструктуры в последние полтора года, способствовали быстрому расширению рынка.

Роль облигаций в экономике

Рынок корпоративных облигаций становится важным сектором российского финансового рынка. Можно сказать, что он постепенно занимает то место, которое, как показывает мировой опыт, и должно принадлежать ему в развитой рыночной экономике. За границей этот сегмент рынка является одним из главных источников привлечения капитала. Он стал эффективным дополнением финансирования за счет банковских кредитов, т.к. помогает снизить зависимость заемщика от размера капитала банка-кредитора, увеличивает сроки заимствований финансовых ресурсов. Кроме того, рынок корпоративных облигаций – один из факторов развития системы коллективных инвестиций. На Западе через размещение облигаций компании финансируют от 15 до 60% своих инвестиционных проектов. Россия в этой сфере пока сильно отстает: только 2% предприятий используют рынок корпоративного долга для финансирования капитальных вложений. Годовой прирост объема облигаций частного сектора в биржевом листинге только в США составляет $1.82 трлн., в Великобритании – $130.5 млрд. Объем рынка корпоративного долга в развитых странах составляет от 30% до 95% ВВП. В России же, несмотря на стремительный рост рынка корпоративных облигаций, их номинальный объем в обращении составляет пока примерно $5 млрд., или чуть больше 1% ВВП.

Рис. 2. Отраслевая структура размещений корпоративных облигаций в 2004 г. (Источник: ММВБ)

Сдвиги вверх и вширь

Количественные и качественные изменения быстрорастущего рынка корпоративных облигаций отражают основные тенденции, присутствующие в нашей экономике. Примером может служить изменение отраслевой структуры рынка этих бумаг. В 2004 г. сохранилась тенденция увеличения доли компаний обрабатывающей промышленности при одновременном снижении доли добывающего сектора. Так, если в 2002 г. на нефтегазовую отрасль приходилось до 30% всего объема размещений, то в 2003 г. – уже 18%, а в середине 2004 г. – менее 17% (рис. 2).

В то же время доля машиностроения и металлургии повысилась с 13% в 2002 г. до 18% в 2003 г. и превысила 20% в этом году. До 8% увеличилась в 2004 г. доля пищевой промышленности (3.6% в 2003 г.). Заметной в отраслевой структуре рынка стала доля химической и нефтехимической промышленности – на нее теперь приходится более 4% всего объема размещений.

Рис. 3. Структура корпоративных облигаций по срокам размещения в 2004 г. (Источник: ММВБ)

Эти изменения проходят на фоне увеличения сроков заимствований, что позволяет компаниям привлекать на долговом рынке средне- и долгосрочные инвестиции. В первую очередь отметим значительное сокращение доли краткосрочных облигаций (со сроком обращения 1-2 года) – с 20% в 2003 г. до 12% в середине текущего года (рис. 3). В то же время доля размещений на 3-4 года выросла с 65% в 2003 г. до 74% в 2004 г. Доля облигаций, размещаемых на 5 лет и более, остается пока на уровне 14-15%.

Другой, безусловно, положительный фактор в развитии рынка корпоративных облигаций – постепенное снижение стоимости заимствований. Это делает рынок доступным не только для ведущих представителей российской промышленности, но и для средних предприятий. Как видно из рисунка 4, в первой половине 2004 г. доходность облигаций со сроком погашения 2-4.5 года продолжала снижаться и составила в среднем 10-11%. В 2000 г. она находилась на уровне 20-25%.

Рис. 4. Усредненная доходность по группам облигаций с близкими сроками погашения. (Источник: ММВБ)

Таким образом, в настоящее время ставки корпоративного долгового рынка сопоставимы или даже ниже уровня ставок банковских кредитов. Снижение стоимости заимствований на рынке корпоративных облигаций могло бы быть больше, если бы не ухудшение ситуации с банковской ликвидностью.

Рынок корпоративных облигаций играет все более значительную роль в финансировании инвестиционных потребностей предприятий. В последнее время показатель отношения объемов заимствований на долговом рынке к общему объему инвестиций предприятий демонстрирует тенденцию к увеличению (рис. 5). Если во второй половине 2002 г. доля рыночных заимствований в совокупных вложениях в основные средства не превышала 2-4%, то во II квартале 2003 г. она приблизилась к 6%, а в I квартале 2004 г. составила около 9%.

Рис. 5. Динамика объемов размещений корпоративных облигаций и их доли в валовых инвестициях предприятий. (Источник: ММВБ)

Упрощение процедуры размещения, увеличение сроков и объемов размещения способствуют тому, что корпоративные облигации становятся полноценным инструментом привлечения финансовых средств, способным дополнить либо заменить такой традиционный источник финансирования, как банковский кредит.

 

 

 

Перспективы и риски

Российский рынок корпоративных облигаций имеет неплохие перспективы развития, учитывая стабильный рост экономики страны, сопровождающийся стабилизацией курса рубля, постепенным снижением темпов инфляции и повышением стабильности финансовой системы.

На фоне роста промышленного производства растут и потребности предприятий в капитале. Их удовлетворение через рынок корпоративного долга как раз и будет способствовать дальнейшему развитию сектора корпоративных облигаций. Рынок корпоративных облигаций сегодня достаточно ликвиден, чтобы обеспечить приемлемый уровень доходности эмитентам и умеренный уровень рисков инвесторам. Тем не менее сохраняются как внутренние, так и внешние факторы, которые способны затормозить развитие этого рынка.

Угрозой извне уже длительное время является вероятность того, что ФРС США в ближайшее время повысит процентные ставки, что увеличит стоимость заимствований в американской экономике и приведет к оттоку инвестиций с развивающихся рынков, в том числе из России.

Основной внутренней проблемой краткосрочного характера остается напряженная ситуация с наблюдаемой ныне банковской ликвидностью. В среднесрочной перспективе на рынок оказывают негативное влияние целый ряд внутренних факторов. В первую очередь они связаны с недостаточным развитием инфраструктуры рынка: большие издержки при проведении эмиссии, высокий уровень финансовых рисков, недостаточная информационная прозрачность рынка.

Большие эмиссионные издержки серьезно осложняют выход на рынок компаний среднего бизнеса, тогда как высокий уровень финансовых рисков ощутимо ограничивает возможности работы на рынке корпоративных займов крупных институциональных инвесторов, особенно из числа зарубежных фондов и банков. При этом слабость системы национальных рейтинговых институтов и недостаточный уровень корпоративного управления тормозят рост информационной прозрачности рынка.

Один из главных рисков в развитии рынка корпоративных облигаций связан со структурой объемов погашения в ближайшие годы. Бум на рынке в 2002-2003 гг., сопровождавшийся резким увеличением объемов размещений 3-4-летних облигаций, привел к тому, что основная масса погашаемых бумаг приходится на 2006 г. (более 55 млрд. руб.).

От него немного отстают 2005 и 2007 гг., на которые приходится 42 и 44 млрд. руб. погашаемых облигаций соответственно (рис. 6).

Рис. 6. Динамика объемов погашений корпоративных облигаций. (Источник: ММВБ)

Эта ситуация содержит опасность для рынка, т.к. при неблагоприятной внутренней и внешней конъюнктуре некоторые эмитенты могут испытать значительные затруднения с выкупом своих бумаг.

Сегодня совершенно ясно, что рынок корпоративных облигаций в России обладает большим потенциалом. Однако для более полной его реализации нужно осуществить ряд мер, в том числе организационного характера. В частности, необходимо дальнейшее снижение, а возможно, отмена налога на эмиссию ценных бумаг, упрощение самой процедуры выпуска корпоративных облигаций, создание национальной системы рейтингов, организация информационной поддержки выпуска ценных бумаг новыми предприятиями.

Если эти меры совпадут с благоприятной рыночной конъюнктурой, мы станем свидетелями существенного повышения роли рынка корпоративных облигаций как механизма привлечения финансовых ресурсов в национальную экономику.

2004

Александр Бушин, Денис Гейнц, Олег Кузнецов