Крестовый поход рейтинга

Обсуждая проблему роста объема пенсионных дефицитов, брокерские аналитики и консультанты пенсионных фондов пришли к выводу, что только угроза снижения кредитного рейтинга может заставить фирмы озаботиться ее решением.

Наступление

Сейчас, помимо геополитического фактора, Новый и Старый Свет обеспокоились и фактором человеческим. По окончании Второй мировой войны в Европе и в США был зафиксирован резкий всплеск рождаемости. Появившееся в первые послевоенные годы поколение сейчас вступает в пенсионный возраст. Многие компании оказались не готовы к такому развитию демографической ситуации, которое вдобавок совпало с замедлением развития мировой экономики и установившимися медвежьими настроениями на рынках ценных бумаг.

Несколько месяцев тому назад проблемой недофинансирования пенсионных программ вплотную занялось одно из крупнейших в мире рейтинговых агентств Standard & Poor’s. Так, в конце февраля официальные лица агентства заявили, что при оценке кредитоспособности компаний будут придавать большее, чем раньше, значение выполнению пенсионных обязательств. По мнению агентства, пенсионные обязательства должны в конечном счете выплачиваться наличными, а значит, их следует рассматривать как долги. Изначально в поле зрения агентства попали компании голубых фишек США (среди которых оказались, в частности, такие гиганты, как General Motors и General Electric), а также Великобритании (Rolls-Royce PLC), у которых накопился огромный пенсионный дефицит. Потенциальный дефицит пенсионной программы корпорации General Motors Corp. в объеме $23 млрд. еще в октябре 2002 г. вынудил агентство S&P понизить рейтинг автомобилестроителя на один пункт. Ссылаясь на это решение, GM предупредила инвесторов, что затраты на пенсионное обеспечение в 2003 г. могут сократить прибыли на 1 миллиард долларов. Вслед за США и Великобританией агентство вплотную занялось континентальной Европой. После исследования 500 европейских компаний Standard & Poor’s предупредило о возможности понижения рейтингов десятка европейских компаний, у которых были выявлены большие, ничем не подкрепленные текущие финансовые обязательства.

Среди названных компаний оказались такие корпорации, как Michelin SCA, Deutsche Post AG, GKN Holdings PLC, Linde AG, Portugal Telecom SA, Pilkington PLC, Arcelor SA и TPG NV. А рейтинг долговых обязательств германской сталелитейной группы

ThyssenKrupp AG неожиданно был понижен до «бросового» уровня. Это немедленно сказалось на цене акций корпорации – за один день она упала на 5.6%.

Время бить тревогу

Новый Свет. В конце января 2003 г. корпоративный дефицит по пенсионным фондам в США разросся до $300 млрд., значительно снизив доходы компаний, которые оказались перед необходимостью изымать из оборота деньги для покрытия недостачи. В то же время пробуксовывание экономических механизмов подталкивает все большее число компаний к банкротству, и миллиарды долларов добавляются к неоплаченным пенсионным обязательствам. Спасительная соломинка для работающего населения США – Pension Benefit Guaranty Corporation (PBGC) – федеральное агентство, занимающееся страхованием законодательно закрепленных привилегий 44 млн. участников частных систем пенсионного обеспечения. В прошлом году оно перевело на себя текущие пенсионные обязательства ряда обанкротившихся фирм, начиная Polaroid и заканчивая LTV Steel.

Поэтому неудивительно, что агентство, поддерживаемое государством, само оказалось на грани банкротства. В настоящее время 35% портфеля PBGC инвестировано в рынки ценных бумаг.

Старый Свет. Если внимательно взглянуть на частный и государственный секторы Великобритании, окажется, что рабочие во втором секторе в среднем старше, чем в первом. Так, порядка 27% рабочих государственного сектора – старше 50 лет, в частном секторе эта возрастная группа насчитывает 21%. Только 16% занятых в государственном секторе – моложе 30 лет, тогда как в частном эта группа достигает 31%. Самый жесткий медвежий рынок за последние десятилетия затронул пенсионные фонды Великобритании. В целом разрыв между пенсионными обязательствами и активами 100 ведущих британских компаний вырос до 85 млрд. фунтов стерлингов. Всего год назад совокупный дефицит был ничтожно мал, а сейчас он составляет десятую часть общей стоимости индекса FTSE 100. Как же случилось, что пенсионные фонды таких крупных фирм вышли из-под контроля? Дело в том, что эти компании настолько стары, что количество их пенсионеров превысило количество занятого персонала. И в результате пенсионные фонды превысили стоимость самих компаний.

В то же время активы фондов, в большинстве своем, размещены в ценных бумагах. Например, корпорация Rolls-Royce к концу 2001 г. держала 2/3 активов пенсионного фонда в акциях. Стоимость этих акций на 16% превысила стоимость самой компании. Пенсионные фонды страдают также от падения доходов по корпоративным облигациям. При снижении дисконтной ставки повышается стоимость пенсионных обязательств. Падение доходов по облигациям обычно ведет к росту цен на акции, поскольку инвесторы ориентируются на будущий рост прибылей, однако на нынешнем медвежьем рынке такая закономерность отсутствует. Оборона Компании всеми силами сопротивляются снижению своих рейтингов, в том числе прибегая к помощи политиков. Так, председатель экономического комитета германского парламента Райнер Венд (Rainer Wend), защищая ThyssenKrupp AG, обвинил рейтинговое агентство Standard & Poor’s в предвзятом отношении. Он предположил, что за подобными шагами стоит желание «американцев наказать несговорчивых немцев» за их отрицательное отношение к военным действиям против Ирака. Германские политики предложили запретить или ограничить деятельность зарубежных рейтинговых агентств на территории Германии и создать свое рейтинговое агентство. А министр финансов Ганс Айхель (Hans Eichel) пригрозил ввести кодекс корпоративного поведения для иностранных агентств, расквартированных в стране.

В настоящее время 300 кредитных аналитиков агентства Standard & Poor’s работают в Европе, из них 55 специалистов – в Германии. Как правило, рейтинг той или иной компании устанавливается прямым голосованием комитета агентства, состоящего из пяти членов.

Рейтинговые агентства подвергаются критике и в США. Президент нью-йоркской кредитной исследовательской фирмы CreditSights Гленн Рейнольдс (Glenn Reynolds), который в свое время давал свидетельские показания Комиссии по ценным бумагам и биржам США по делу о банкротстве Enron, говорит, что рейтинг облигаций этой корпорации держался на высоком уровне инвестиционной категории (investment-grade) и стал понижаться всего за четыре дня перед тем, как Enron объявил о своем банкротстве.

В свою очередь, представитель инвестиционного банка Morgan Stanley добавляет, что рейтинговые агентства переполнены аналитиками, и «в то время как аналитики фирмы, занимающейся исследованием рынков ценных бумаг, тратят всю жизнь на мониторинг трех-четырех компаний, парни из рейтингового агентства ворочают целыми индустриями и не поспевают за событиями».

В итоге инвесторам не следует слепо полагаться на рейтинги компаний, поскольку назначение рейтингового агентства – изучение долговременных перспектив и определение, насколько та или иная компания способна обслуживать свои долговые обязательства. При этом агентства не отслеживают ежедневных изменений ситуации. И меньше всего они склонны, понизив рейтинг какой-либо облигации, затем поднимать его, обнаруживая свою ошибку.

Апрель 2003

Семен Максимов