По-новому анализируя вторичный рынок акций

Проблема предсказания будущей динамики курса акций на вторичном рынке – одна из самых актуальных в современной финансовой науке. Однако технический и фундаментальный методы анализа, призванные решить эту проблему, не могут дать приемлемых результатов. Причина заключается в том, что до сих пор отсутствовало теоретическое описание самого объекта исследования – вторичного рынка акций.

Система со стационарным активом

Организованные биржевые рынки отличаются друг от друга прежде всего своим внутренним устройством, или морфологией. Это отличие определяет как характер процессов, происходящих на рынке, так и особенности графика цен. Вторичный рынок акций, по сути, является системой со стационарным торгуемым активом. Количество акций, обращающихся на рынке (на Западе их называют «free float»), относительно постоянно. Так, например, по оценкам ведущих отечественных исследователей [1], на рынке акций РАО ЕЭС обращается 7-8% акций, входящих в уставный капитал. Соответственно, цена на эти акции зависит главным образом от количества стационарного капитала рынка (СКР), то есть денег, находящихся на руках у торговцев. Если СКР велик, то цена акций также велика. Если СКР мал, то цена также мала.

Перепады цен обусловлены перетоком спекулятивного капитала с рынка на рынок. Эмоции игроков играют также очень важную роль, но она все-таки не определяющая.

Три класса торговцев

Любой торговец, покупающий акции на вторичном рынке, надеется через некоторое время их перепродать с выгодой для себя. Деньги от проданных акций получает не эмитент, а продавец. Таким образом, на вторичном рынке акций оперируют почти исключительно спекулянты, а сам рынок носит ярко выраженный спекулятивный характер.

Всех спекулянтов можно разделить на несколько классов: мелкие, средние и крупные. Характеристическим признаком выступает размер капитала, являющийся не только мерилом богатства игрока, но и показателем его опыта и умения зарабатывать деньги. Мелкие и средние игроки – это преимущественно начинающие торговцы, использующие технический анализ, подверженные разного рода эмоциям и играющие с маржой.

Крупные игроки – это опытные торговцы, обращающие внимание в основном на фундаментальные факторы и совершающие операции с полным покрытием.

Фазы и стадии развития рынка

На вторичном рынке акций я выделяю две фазы (я их условно назвал «инь» и «янь»). Первая фаза – это горизонтальный или слабо наклоненный тренд, на котором происходят периодические колебания цен. Вторая фаза – это резкие рывки котировок вверх или вниз.

Рис. 1. Интервенции крупного капитала (ИКК) на рынке обыкновенных акций РАО «ЕЭС России». ММВБ, весна 2003 г. (овалом отмечен резкий рост рынка вследствие покупок крупных игроков).

Обычно рынок находится в первой фазе. Активность мелких и средних спекулянтов не в состоянии вывести его из равновесия. Для этого должны начать действовать крупные игроки. Если они начинают покупать акции, то рынок входит в стадию интервенции крупного капитала (ИКК). Это наглядно показано на рисунке 1.

При этом крупные игроки, удерживая у себя купленные бумаги, создают искусственный дефицит акций, приводящий к росту цен. Дополнительным фактором, толкающим рынок вверх, является то обстоятельство, что деньги за проданные акции попадают к мелким и средним спекулянтам, которые тоже начинают покупать. Рынок успокаивается на новом уровне равновесия, когда возросшая цена компенсирует дисбаланс денег и акций. Когда же крупные игроки начинают продавать – этот процесс я называю эвакуацией крупного капитала (ЭКК) – то акций на рынке становится больше. А денег становится меньше, так как крупные игроки уводят их с рынка. В результате котировки ценных бумаг падают (рис. 2).

Рис. 2. Скрытая эвакуация крупного капитала (ЭКК) на рынке обыкновенных акций ЮКОСа. ММВБ, лето-осень 2003 г. (следы активности крупных игроков отмечены овалами).

Как предсказать будущее?

Для предсказания будущего нам не нужно рисовать на графике уровни Фибоначчи, выделять волны Эллиотта или ломать голову над фракталами. Все эти манипуляции над графиками абсолютно бессмысленны. Все, что нужно, – это определить текущую стадию развития системы и ждать сигналов о начале активности крупных игроков. Их действия можно определить с помощью комбинации японских свечей и объема.

Крупный игрок своими действиями формирует мощный внутридневной тренд на большом объеме. Для большинства аналитиков такие объекты на графике ничего не значат – они просто теряются в ряду других данных. Для меня это сигналы о начале интервенции или эвакуации крупного капитала. Следует, правда, отметить, что в момент начала сильного движения рынка невозможно определить, где оно закончится.

Ограничения области применения

Как показали практические исследования, предлагаемая методика может применятся только на периферийных рынках (к коим я отношу российский рынок). Однако и там эти алгоритмы анализа и прогноза действуют не всегда. Очень часто рынок растет за счет перетока мелкого и среднего спекулятивного капитала, обнаружить который значительно сложнее. Кроме того, в некоторых случаях ЭКК начинается внезапно. И никакие особенности поведения рынка в прошлом не говорят нам о грядущем обвале.

Ценность предлагаемой методики состоит в том, что она переключает внимание аналитика с внешних признаков, выражающихся в тех или иных особенностях графика цен, на внутреннее содержание рыночных процессов.

Оказывается, что…

В процессе разработки этой концепции анализа вторичного рынка акций я пришел к весьма интересным выводам, которые в некоторой степени меняют привычные представления об объекте исследования. Попытаюсь вкратце изложить эти выводы.

1) Биржевая торговля ценными бумагами так устроена, что в ней заложен механизм выигрыша и проигрыша. Опытный, крупный, владеющий инсайдерской информацией спекулянт просто благодаря своему статусу автоматически включается в механизм выигрыша. Мелкий, неопытный инвестор, начиная торговать, априори включается в механизм проигрыша.

2) С помощью игры на повышение или на понижение крупные и опытные спекулянты не только зарабатывают деньги, но и придают ценам нужное направление.

3) Ведущие специалисты по анализу фондового рынка в один голос утверждают, что рыночная стоимость большинства акций отрывается от их балансовой стоимости. Известный специалист по фондовому рынку Эрик Найман, комментируя ситуацию с акциями Microsoft, пишет: «Как видим, найденное значение балансовой стоимости одной акции Microsoft существенно отличается от ее рыночной стоимости – $5.53 и $117 соответственно. То есть то, что стоит по балансу $5.5, рынок оценивает более чем в сотню долларов. Такое расхождение между балансовой и рыночной оценками стоимости характерно для подавляющего большинства акций практически на всем временном промежутке торговли ими» [2]. Вместе с тем какого-то внятного, рационального объяснения этому феномену не дается. Тот же Найман, в попытке хоть как-то объяснить существенное расхождение рыночной и балансовой стоимостей, пишет: «Здесь же стоит отметить, что рынок торгует не только и не столько прошлым компании, хотя оно тоже верно, но и ее будущим. В том числе будущей способностью компании создавать прибыль» [2].

Приведенное объяснение не вносит ясности в исследуемый вопрос. Какой смысл покупать акцию по $117, когда красная цена ей – $5.5? Какими же фантастично большими должны быть доходы будущих периодов, чтобы они покрыли первоначальные затраты?

Феномен перегретого рынка достаточно просто объясняется с позиций новой концепции анализа. Так как котировки акций на вторичном рынке зависят большей частью от насыщенности рынка деньгами, то высокая рыночная стоимость акций обусловлена большим количеством денег, перетекших на рынок вследствие серии последовательных ИКК.

4) Так как рыночный курс большинства акций сильно перегрет, получается, что отношение дивидендов к рыночной стоимости этих акций оказывается ничтожно малым. В свете вышесказанного становится очевидным, что часто приводимая в разнообразных учебниках по рынку ценных бумаг и биржевому делу формула

 

адекватно рыночные реалии не отражает.

5) Не наблюдается прямой связи между текущим состоянием и перспективами развития предприятия-эмитента, с одной стороны, и курсом его акций на вторичном рынке, с другой. Предприятие может стабильно развиваться и иметь хорошие перспективы, однако если крупные игроки не проявят интерес к его акциям, то никакого роста не будет. В то же время мы можем наблюдать рост акций предприятия, основанием для которого служит биржевой ажиотаж, подогретый интервенцией крупного капитала.

6) В свете данной концепции понятие «рыночная капитализация компании» теряет свой смысл. В современной экономической литературе это понятие трактуется как некая «объективная», «реальная» оценка стоимости компании. Считается также, что динамика рыночной капитализации является важнейшим показателем, характеризующим компанию. Однако это очень далеко от истины. На вторичном рынке торгуются не все эмитированные акции, а только их часть. Следовательно, в произведении рыночной стоимости акции компании-эмитента на количество всех выпущенных акций нет экономического смысла.

Некоторые специалисты ошибочно полагают, что рыночная капитализация компании – это сумма денег, которую выручили бы акционеры от продажи своих акций на вторичном рынке. Но это также ошибочное мнение. Да, иногда консервативные держатели продают значительные пакеты ценных бумаг на вторичном рынке. Но это приводит к резкому падению цен, так как начинается процесс, идентичный эвакуации крупного капитала.

Если бы Билл Гейтс, скажем, вдруг захотел продать в системе NASDAQ хотя бы 5% своего пакета акций Microsoft, то эта продажа завалила бы рынок сразу. После этого он перестал бы быть виртуальным миллиардером, так как от такого падения рыночная капитализация его активов уменьшилась бы очень резко.

7) Риск инвестирования в растущий рынок минимален, а в падающий – максимален. Рост и падение рынка – не зеркальное отражение друг друга, а два гетерогенных процесса. Во время роста рынок находится под контролем крупных игроков, которые с помощью корректирующих интервенций не дают ему упасть. Во время падения такой поддержки и корректировки мы не наблюдаем.

8) Вторичный рынок акций является крайне неустойчивой системой. Эта неустойчивость заложена в самой морфологии рынка. Он так устроен. Если крупные игроки или большинство мелких и средних захотят одновременно зафиксировать прибыль, то курс акций начнет стремительно падать.

9) Вторичный рынок акций – инструмент легального вывода денег из страны, где он располагается. Представим себе, что крупный игрок-нерезидент продал свою валюту и провел на периферийном рынке успешную интервенцию, а затем и эвакуацию. После чего он конвертировал капитал в валюту своей страны и осуществил его репатриацию. В этом случае страна, где располагался вторичный рынок, несет ущерб.

Для иллюстрации вышесказанного приведу пример. Представим себе, что такой спекулянт в начале 2003 г. продает на ММВБ $20 млн. по курсу 31 руб./долл. и покупает 1,000,000 акций ГМК «Норильский никель» по 620 руб. Затем летом того же года он продает их по 900 руб. и на вырученные от продажи деньги покупает доллары по курсу в 30 руб./долл. Он получит $30 млн. Чистая прибыль равна $10 млн. Очевидно, прибыль будет получена со счетов наших незадачливых торговцев, оставшихся в конце концов с купленными задорого акциями.

Открывая под лозунгами «глобализации», «интеграции в мировую экономическую систему» и «привлечения иностранных инвестиций» свой вторичный рынок акций для зарубежного спекулятивного капитала, Россия рискует в течение быстрого времени лишиться части своих денежных активов. Крупный международный спекулянт на нашем вторичном рынке совсем не для того, чтобы облагодетельствовать наш народ. Он приходит на рынок для того, чтобы выигрывать. А его выигрыш – это наш проигрыш. Не стоит забывать, что за деньгами, которые крутятся на фондовом рынке, стоит труд миллионов граждан России, национальное богатство огромной страны.

10) Cогласно классическим воззрениям, основная функция вторичного рынка акций – перераспределение инвестиционных потоков в наиболее перспективные и динамично развивающиеся отрасли экономики. Однако в настоящее время только незначительная часть денег уходит с вторичного рынка на первичный, а оттуда в реальное производство.

Если бы это было не так, и с вторичного рынка на первичный уходило бы достаточно большое количество денег, то тогда бы объем стационарного капитала падал. Вместе с ним падали бы и котировки акций. Но этого не происходит: приток денег на рынок значительно превышает отток (наиболее характерный пример – рост фондового рынка США в 90-е годы прошлого века). Львиная часть денежных средств игроков оседает на рынке. Вторичный рынок акций, таким образом, перерождается и обособляется от реальной экономики. Он превращается в театр спекулятивных игрищ.

Кроме того, образуется мощная прослойка профессиональных участников рынка (организаторов торговли, брокеров, дилеров, управляющих, депозитариев и пр.), которая живет за счет игроков, за счет рынка. Люди, работающие в этих организациях, не производят никаких материальных благ. Они всего лишь оказывают субъектам торговли определенного рода услуги. Фактически они находятся у общества на иждивении. Таким образом, современный вторичный рынок акций – это по большей части не инструмент перераспределения инвестиционных потоков, а «инвестиционная черная дыра».

11) Фигуры, индикаторы и осцилляторы, которые описывает технический анализ, способны отражать ИКК и ЭКК. Именно в этом состоит их прогностическая ценность.

2004

Константин Царихин

Литература:

1.Миркин Я.М. Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. – М.: Альпина Паблишер, 2002.

2.Найман Э.Л. Трейдер-инвестор. – Киев: ВИРА-Р, 2000.